2021 年 1 季度行情回顧
2021 年一季度紙漿行情呈現(xiàn)的是持續(xù)上漲，隨后高位震蕩的走勢(shì)。期貨指數(shù)
價(jià)格從年初的 6000 元不到的水平上漲至 7200 點(diǎn)左右，一季度的漲幅在 20%。在
這一期間紙漿期貨異常的活躍，資金大量流入期貨市場(chǎng)。期貨總持倉(cāng)從去年的
15~30 萬(wàn)手增長(zhǎng)到 36~40 萬(wàn)手，日度總成交量也較去年翻了一倍以上。大量的資
金進(jìn)入帶來(lái)了期貨持續(xù)的單邊行情。
行情驅(qū)動(dòng)層面，一季度主要經(jīng)歷了兩個(gè)階段。
第一階段是 1 月以及 2 月的持續(xù)上漲階段。在這一時(shí)間，紙漿現(xiàn)貨價(jià)格受到
期貨帶動(dòng)，處于被動(dòng)跟隨地位，期貨的走勢(shì)引領(lǐng)了國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨以及海外漿廠報(bào)價(jià)。
期貨的強(qiáng)勢(shì)源自于三個(gè)方面：1、期貨盤(pán)面資金的持續(xù)流入，紙漿的虛實(shí)比被快速
推高，帶來(lái)期貨溢價(jià)。2、供應(yīng)受限需求復(fù)蘇的預(yù)期持續(xù)發(fā)酵。標(biāo)品的供應(yīng)不斷的
出現(xiàn)減量供應(yīng)消息，同時(shí)下游成品紙?jiān)诔杀就苿?dòng)下出現(xiàn)報(bào)價(jià)持續(xù)上調(diào)。3、大宗商
品順周期交易的炒作氛圍。在以上 3 點(diǎn)的推動(dòng)下，雖然實(shí)際的下游需求并未到達(dá)
高峰，但是紙漿出現(xiàn)了連貫性的上漲。
第二段行情是 3 月進(jìn)入的調(diào)整行情，但在這一期間整個(gè)價(jià)格下行的空間是有
限的，價(jià)格維持在 7000 以上運(yùn)行。期間的影響因素有：1、大宗商品在此時(shí)間節(jié)
點(diǎn)出現(xiàn)了普遍的由漲轉(zhuǎn)跌、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)暴跌。2、生活紙價(jià)格上漲受阻并出現(xiàn)下
跌，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)悲觀。文化紙的開(kāi)工率處于偏低水平。3、國(guó)內(nèi)港口庫(kù)存再度回
到高位。4、外盤(pán)報(bào)價(jià)連續(xù)大幅上調(diào)，同時(shí)標(biāo)品的減量情況加重。
摘要：紙漿期貨二季度供需報(bào)告 2021年紙漿期貨基本面
針葉漿供應(yīng)在 2 季度存在強(qiáng)烈的縮減預(yù)期，但需求的兌現(xiàn)情況會(huì)決定交易節(jié)奏。
供應(yīng)端的強(qiáng)勢(shì)仍會(huì)維持較長(zhǎng)的時(shí)間，對(duì)價(jià)格形成支撐。市場(chǎng)已經(jīng)普遍預(yù)計(jì) 5 月至
6 月的到港會(huì)少，這會(huì)帶來(lái)價(jià)格的支撐。供應(yīng)的另一個(gè)層面，進(jìn)口價(jià)格，由于海外的復(fù)
蘇邊際會(huì)高于國(guó)內(nèi)，同時(shí)從漿廠往下看的中國(guó)市場(chǎng)依舊保持旺盛需求，因此站在供應(yīng)
方角度考慮的報(bào)價(jià)不會(huì)在一個(gè)季度內(nèi)出現(xiàn)明顯的下行壓力。
需求端 2 季度主要關(guān)注文化紙需求兌現(xiàn)情況。1 季度看，國(guó)內(nèi)進(jìn)口木漿消耗總量
尚可，但核心紙種產(chǎn)量低于預(yù)期。2 季度，生活用紙?jiān)谔潛p生產(chǎn)的大環(huán)境中，增速并不
會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)式的增長(zhǎng)，高于 5%以上的產(chǎn)量增長(zhǎng)可能都將轉(zhuǎn)換為實(shí)際的庫(kù)存。1、2 月的
過(guò)量產(chǎn)出，需要后面較長(zhǎng)一段時(shí)間消化，預(yù)計(jì) 2 季度產(chǎn)量將維持緩慢走低態(tài)勢(shì)。文化
紙端，國(guó)內(nèi)關(guān)于黨建 100 周年的文化宣傳要求逐步定調(diào)，按照當(dāng)前信息看，宣傳學(xué)習(xí)
資料仍會(huì)對(duì)紙張有較大需求。這一需求有可能讓雙膠紙有望在 4 到 7 月形成 10%的增
長(zhǎng)。
根據(jù)供需情況預(yù)判，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)港口庫(kù)存的拐點(diǎn)可能會(huì)出現(xiàn)在 7 月。7 月前會(huì)持續(xù)
減少。絕對(duì)價(jià)格中樞，預(yù)計(jì)主力波動(dòng)空間在 6700~7600。走勢(shì)上，4 月維持震蕩走勢(shì)，
如果文化紙需求復(fù)蘇并漲價(jià)，紙漿期貨不排除沖擊新高。但隨著利多的釋放完畢，紙
漿將逐步迎來(lái)壓力。
操作策略：?jiǎn)芜叄?~5 月跟蹤文化紙價(jià)格走勢(shì)，如出現(xiàn)提價(jià)則偏多交易。如無(wú)，則
逢高拋空。6 月偏向于尋找利多兌現(xiàn)后的拋空機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：利空因素：文化紙旺季下跌；漿廠大幅主動(dòng)降價(jià)；國(guó)內(nèi)庫(kù)存創(chuàng)新高。
利多因素：漿廠持續(xù)縮減供應(yīng)量，大宗商品普漲。

供應(yīng)端的強(qiáng)勢(shì)仍會(huì)維持較長(zhǎng)的時(shí)間，這帶來(lái)中長(zhǎng)期的價(jià)格支撐。需求相對(duì)較為糾結(jié)，
1 季度國(guó)內(nèi)進(jìn)口木漿消耗總量大幅增長(zhǎng)，但核心紙種產(chǎn)量低于預(yù)期。2 季度，如果
文化紙需求復(fù)蘇并漲價(jià)，紙漿期貨不排除沖擊新高。但隨著利多的釋放完畢，紙漿
將逐步迎來(lái)壓力。
紙漿期貨交割品作為一個(gè)完全靠進(jìn)口的標(biāo)的，供應(yīng)主要依賴(lài)海外。在貨源從
海外向國(guó)內(nèi)的流通過(guò)程中，除了受到漿廠自身的產(chǎn)量增減之外，還會(huì)受到海運(yùn)物
流能力、船期等等的影響。
1、標(biāo)品進(jìn)口沒(méi)有顯著增長(zhǎng)，符合早先預(yù)期
紙漿的上漲行情始于 2020 年 11 月，核心的預(yù)期是供應(yīng)的增量有限。數(shù)據(jù)上，
標(biāo)品進(jìn)口確實(shí)沒(méi)有顯著增長(zhǎng)，兌現(xiàn)了預(yù)期。
二季度來(lái)看，目前市場(chǎng)對(duì)于標(biāo)品的供應(yīng)的主流預(yù)期是供應(yīng)維持低位，即進(jìn)口
偏少。而在數(shù)據(jù)端，當(dāng)前沒(méi)有確切的證據(jù)表示這種預(yù)期是有明顯產(chǎn)業(yè)矛盾的，即，
支持預(yù)期的兌現(xiàn)。
供應(yīng)端也并非完全沒(méi)有異常。比較顯見(jiàn)的是，海外漿廠的針葉漿庫(kù)存的相對(duì)
水平是偏高的。和闊葉漿相比，闊葉漿已經(jīng)回到了近 10 年以來(lái)的震蕩區(qū)間低位，
而針葉漿依舊在過(guò)去 10 年的常規(guī)震蕩區(qū)間的頂部以上，同時(shí)，歐洲的針葉漿港口
庫(kù)存呈現(xiàn)的是持續(xù)的高位橫盤(pán)，并沒(méi)有跟隨整個(gè)歐洲港口庫(kù)存出現(xiàn)明顯下降。當(dāng)
中我們認(rèn)為可能的原因就是此前說(shuō)到的運(yùn)力爭(zhēng)奪中闊葉漿的發(fā)運(yùn)占比更高。這一
跡象已存在了兩個(gè)季度左右，暫時(shí)不確定是否會(huì)在今年二季度得到扭轉(zhuǎn)，未見(jiàn)數(shù)
據(jù)的確定變化，因此，海外漿廠以及港口壓力不會(huì)作為一個(gè)確定的供應(yīng)利空。
需求
1、國(guó)內(nèi)進(jìn)口木漿消耗總量尚可但核心紙種產(chǎn)量低于預(yù)期
從絕對(duì)值來(lái)看，一季度國(guó)內(nèi)下游紙品對(duì)于進(jìn)口木漿的消耗量仍舊保持了同比
的大幅增長(zhǎng)。截止 2 月份，表觀木漿消耗同比增長(zhǎng) 30%。表觀木漿的增減與下游
品種的產(chǎn)量有著較為緊密的線性關(guān)系。拆分來(lái)看，可以看出這一增長(zhǎng)主要得益于
衛(wèi)生紙。1~2 月衛(wèi)生紙的產(chǎn)量相較于去年同期增長(zhǎng) 50%以上，創(chuàng)出的單月的歷史新
高。這一增產(chǎn)拉動(dòng)了木漿表觀消費(fèi)的提高。但文化紙端對(duì)于表觀消耗則呈現(xiàn)了負(fù)
向拉動(dòng)的效果，文化紙產(chǎn)量累計(jì)同比下降了 1.84%，其中銅版紙下降了 5.6%。文
化紙產(chǎn)量的下降同比并不大，但是這與市場(chǎng)初期對(duì)于文化紙的需求復(fù)蘇預(yù)期是有
顯著的背離的。
在全年的預(yù)判中，文化紙的需求并沒(méi)有下行的預(yù)期，年度角度來(lái)看文化紙一
方面會(huì)得益于疫情消退后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拉動(dòng)，另一方面會(huì)得益于建黨 100 周年的宣
傳消費(fèi)拉動(dòng)。因此從全年預(yù)判來(lái)看，文化紙理應(yīng)在上半年會(huì)有需求增長(zhǎng)。因此，
在一季度，文化紙的總產(chǎn)出以及周度開(kāi)工數(shù)據(jù)來(lái)看，其表現(xiàn)是要弱于整個(gè)市場(chǎng)早
先給予的預(yù)期。
平衡預(yù)估：7 月或是庫(kù)存拐點(diǎn)
根據(jù)一季度已公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，并按照之前整體的分析，我們對(duì) 2021 年
的供需平衡進(jìn)行了修正，從目前得到的數(shù)據(jù)來(lái)看，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)港口庫(kù)存的拐點(diǎn)可能
會(huì)出現(xiàn)在 7 月。
供需平衡的核心假設(shè)：
1、由于建黨 100 周年的宣傳需求，4~8 月的文化紙產(chǎn)量會(huì)增加 10%。
2、由于產(chǎn)能過(guò)剩，利潤(rùn)極差，生活紙產(chǎn)量全年呈現(xiàn)前高后低逐步減少的過(guò)程。
3、上半年木漿進(jìn)口偏少。
總結(jié)及策略
供應(yīng)端的強(qiáng)勢(shì)仍會(huì)維持較長(zhǎng)的時(shí)間。市場(chǎng)已經(jīng)普遍預(yù)計(jì) 5 月至 6 月的到港會(huì)
少，這會(huì)帶來(lái)價(jià)格的支撐。供應(yīng)的另一個(gè)層面，進(jìn)口價(jià)格，由于海外的復(fù)蘇邊際
會(huì)高于國(guó)內(nèi)，同時(shí)從漿廠往下看的需求量并沒(méi)有出現(xiàn)減少，中國(guó)市場(chǎng)依舊保持旺
盛需求，因此站在供應(yīng)方角度考慮的報(bào)價(jià)不會(huì)在一個(gè)季度內(nèi)出現(xiàn)明顯的下行壓力。
下行需要更長(zhǎng)時(shí)間的需求下滑的壓力累計(jì)。
需求端相對(duì)較為糾結(jié)，1 季度看，國(guó)內(nèi)進(jìn)口木漿消耗總量尚可，但核心紙種
產(chǎn)量低于預(yù)期。2021 年 1~2 月，表觀木漿消耗同比增長(zhǎng) 30%。這一增長(zhǎng)主要得益
于衛(wèi)生紙新增產(chǎn)能以及漲價(jià)拉動(dòng)的生產(chǎn)積極性。文化紙端對(duì)于表觀消耗則呈現(xiàn)了
負(fù)向拉動(dòng)的效果，文化紙產(chǎn)量累計(jì)同比下降了 1.84%，其中銅版紙下降了 5.6%。
2 季度，生活用紙?jiān)谔潛p生產(chǎn)的大環(huán)境中，增速并不會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)式的增長(zhǎng)，高于
5%以上的產(chǎn)量增長(zhǎng)可能都將轉(zhuǎn)換為實(shí)際的庫(kù)存。1、2 月的過(guò)量產(chǎn)出，需要后面較
長(zhǎng)一段時(shí)間消化，預(yù)計(jì) 2 季度產(chǎn)量將維持緩慢走低態(tài)勢(shì)。文化紙端，國(guó)內(nèi)關(guān)于黨
建 100 周年的文化宣傳要求逐步定調(diào)，按照當(dāng)前信息看，宣傳學(xué)習(xí)資料仍會(huì)顯著
拉動(dòng)文化紙需求。這一需求讓雙膠紙有望在 4 到 7 月形成需求量的突然爆發(fā)。
根據(jù)供需情況預(yù)判，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)港口庫(kù)存的拐點(diǎn)可能會(huì)出現(xiàn)在 7 月。7 月前會(huì)
持續(xù)減少。
絕對(duì)價(jià)格中樞，預(yù)計(jì)主力波動(dòng)空間在 6700~7600。走勢(shì)上，預(yù)計(jì) 4 月維持震
蕩走勢(shì)，如果文化紙需求復(fù)蘇并漲價(jià)，紙漿期貨不排除沖擊新高。但隨著利多的
釋放完畢，紙漿將逐步迎來(lái)壓力。
操作策略：
單邊：4~5 月跟蹤文化紙價(jià)格走勢(shì)，如出現(xiàn)提價(jià)則偏多交易。如無(wú)，則逢高拋空。
6 月偏向于尋找利多兌現(xiàn)后的拋空機(jī)會(huì)。
套利：無(wú)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：利空因素：文化紙旺季下跌；漿廠大幅主動(dòng)降價(jià)；國(guó)內(nèi)庫(kù)存創(chuàng)新高。
利多因素：漿廠持續(xù)縮減供應(yīng)量，大宗商品普漲。

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