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鎳期貨價格因鎳鐵或再上行帶動不銹鋼價格上漲微信公眾號qihuokaihu88 QQ客服95215041

鎳礦緊張或超預期，鎳價反彈意猶未盡摘要：
主要觀點：目前歐美疫情再次惡化，宏觀避險情緒有所升溫，加上不銹鋼需求也開
始轉淡，鎳與不銹鋼價格短期承壓，但隨著鎳礦進口持續下滑，后期鎳礦緊張程度
將不斷深化，鎳與不銹鋼價格將再次走強。

菲律賓雨季到來，不銹鋼需求將轉淡，鎳供需均走弱，本文對鎳礦供需平衡進行量
化，預計 12 月開始緊張程度將深化。目前歐美疫情再次惡化，市場避險情緒升溫，
壓制鎳與不銹鋼價格，但隨著鎳礦緊張形勢深化，鎳與不銹鋼價格將再次抬頭。
菲律賓雨季來臨，鎳礦供應下降鎳期貨價格因鎳鐵或再上行帶動不銹鋼價格上漲
今年 1-8 月，我國鎳礦進口量 2058 萬噸，同比下降 35%，由于印尼開始禁礦，
1-8 月菲律賓占我國鎳礦進口的 78%，如果除去 1-2 月份印尼遲滯船只的影響，
菲律賓占比高達 86%，菲律賓鎳礦出口的變化對我國鎳礦進口影響重大。
由于每年 10 月到次年 3 月是菲律賓的雨季，蘇里高等地區鎳礦出口受阻，
菲律賓鎳礦出口量大降。從我國進口菲律賓鎳礦量的月度分布，我們可以看出明
顯的季節性變化，而印尼的禁礦，使得我國鎳礦進口量的季節性變化更加明顯。
目前菲律賓開始進入雨季，鎳礦供應將會大幅下降，加上目前國內鎳礦庫存較低，
鎳礦緊張程度將會深化。

淡季來臨疊加印尼鎳鐵回流，國內鎳礦需求下降
印尼增產的鎳鐵，一種以鎳鐵形式回流國內，增加國內鎳鐵供應，從而影響
鎳鐵價格；一種是用于當地不銹鋼生產，而不銹鋼一部分以方坯的形式回流國內，
沖擊國內不銹鋼棒材等市場，一部分出口到海外擠占中國不銹鋼的出口市場，兩
者均沖擊到了中國不銹鋼市場，使得國內不銹鋼企業減產，進而沖擊鎳鐵需求，
影響鎳鐵價格。不管鎳鐵是何種方式回流，從最終結果來看，我們認為印尼鎳鐵
的增產均形成了對國內鎳鐵或不銹鋼的替代，對國內的供應形成沖擊。
不銹鋼淡季產量下降，但降幅或有限
雖然一季度受疫情影響較大，但是由于房地產后周期的持續，以及化工和基
建的發力，二季度以來，不銹鋼需求持續向好，而 300 系表現更加亮眼，今年 1-9
月我國不銹鋼產量 2078 萬噸，同比增加 0.7%，其中 300 系產量 985 萬噸，同比
增加 9.0%。根據往年的需求分布來看，11 月之后不銹鋼需求可能會轉淡，產量
會開始下降，但由于房地產后周期還在持續，化工產能還在擴張，預計淡季需求
降幅有限。
鎳礦緊張形勢強化，鎳鐵企業議價能力增強
（一）11 月鎳礦供需轉向短缺，緊張程度進一步深化
由于 5 月是今年前三季度鎳礦最為緊張的月份，部分缺礦的鎳鐵企業不得不
減產、停產，所以我們選擇 5 月作為基準月份（5 月底為基準點），將鎳礦累計
進口量作為供應端，國內鎳鐵產量作為需求端，通過計算供需的盈余或缺口，來
測度未來月份與 5 月的供需差異，進而判斷鎳礦的緊張程度。
我們根據中低鎳礦的比例來計算鎳礦的可獲取金屬量，根據我們測算，11 月
開始鎳礦供需將轉向短缺，12 月開始鎳礦將再次進入 5 月底 6 月初的緊張狀態（由
于鎳礦持有比較集中，短缺狀態可能會提前），之后隨著鎳礦進口量的進一步下
（二）鎳鐵行業集中度提升，成本傳導更加有效
從傳統來看，不銹鋼企業在上下游的議價能力都比較強，對上游鎳鐵企業和
下游貿易商都有較強的話語權，能夠維持較好的利潤水平。但由于 15-17 年鎳鐵
行業去產能的實施，許多中小鎳鐵企業產能出清，行業集中度明顯提升。
我們根據鎳鐵和不銹鋼行業產量分布來觀察兩者的市場結構，經過去產能后，
鎳鐵行業集中度較高，TOP4 在行業中的產量占比為 53%。不銹鋼行業中 TOP4 的
產量占比為 59%，比鎳鐵行業高出 6 個百分點，如果考慮到青山和德龍兩家在印
尼的鎳鐵產量，鎳鐵行業集中度會更高，整體上，不銹鋼和鎳鐵行業的市場集中
度基本相當，目前雙方在鎳鐵價格上的拉鋸，也反映了雙方議價能力的匹配。
由于菲律賓雨季的到來，加上鎳礦的低庫存，鎳鐵企業積極備礦，推動鎳礦
價格持續上行，據了解，由于資金方面的優勢，鎳礦主要集中在大型的鎳鐵企業
手里，未來由于缺礦而減產、停產的更多是中小企業，鎳鐵行業的市場集中度將
進一步提升，議價能力會更強，成本向終端傳導會更順利，雙方博弈會更激烈。
鎳礦缺口擴大情形下，鎳價后市或可期
（一）鎳礦緊缺程度或超市場預期，鎳鐵價格仍有上行空間
從鎳礦緊張程度與礦價的走勢來看，兩者走勢相關性比較弱，鎳礦價格更多
反映的市場對未來供需緊張程度的預期，是鎳礦緊張程度的先行指標，具有一定
的前置性，礦價會隨著鎳礦緊張程度與預期差異的變化而變動。
目前市場基本預期到未來鎳礦會緊張，這也是最近礦價不斷上行的原因，但
我們認為隨著菲律賓雨季的到來，后續鎳礦緊張局面可能會超市場預期，屆時，
鎳礦儲備比較充足的大型鎳鐵企業則會待價而沽，預計 4 季度后期，鎳鐵價格仍
有上行的空間。
（二）鎳價短期承壓，后市有上行空間
2 季度以來，鎳價不斷上行，基本面上主要因為不銹鋼需求超預期，以及鎳
礦供應緊張這兩個邏輯，目前來看，不銹鋼需求邏輯在弱化，鎳礦緊張邏輯尚未
開始強化。根據往年需求月度變化來看，目前不銹鋼需求存在轉淡預期，不銹鋼
產量或下降，壓制鎳鐵價格，目前電解鎳需求在改善，金川鎳供應暫時受限，后
續供應相對比較充足，電解鎳基本面對價格支撐有限。宏觀上，我國貨幣政策開
始轉向平穩合理增長，貨幣有所收緊，加上海外疫情二次爆發，宏觀情緒或有所
回落，鎳市短期利空因素較多，上行空間受限。
中期來看，鎳礦緊張邏輯將逐步強化，即使考慮到不銹鋼需求的下降，以及
印尼鎳鐵沖擊，國內的鎳礦緊張程度也會逐漸深化，或將超出市場預期，預期的
剪刀差或將推動鎳鐵價格再次上行，從而帶動鎳價上行，鎳鐵價格上行推升不銹
鋼成本，帶動不銹鋼價格上漲。

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