歷史規律，我們是要打破它，還是保持它呢？回首過去的十年，四月的行情中，鄭棉09合約的表現可謂驚艷，全線錄得收漲，平均漲幅高達4.68%，然而，今年的行情卻出現了明顯的回調，收跌了3.75%。近期，宏觀資金的流向似乎在有色、貴金屬等品種之間游走，文華商品指數持續攀升，而與之相對的鄭棉，成為了資金的避風港。

從整體的基本面數據來看，國內棉花面臨的形勢是供應充足、需求疲軟。海外終端訂單的缺失，仍是全球棉紡產業鏈的最大壓制。沒有了終端需求的刺激，海外美棉的多頭逼倉行情也中道崩殂。這使得國內棉紡產業鏈中下游渠道不斷累庫，內地紡企的開工負荷也在松動，整個產業鏈的利空壓力在不斷積聚。

進入五月，鄭棉的行情延續跌勢，市場似乎進入了“低估值，弱驅動”的狀態。從估值的角度看，鄭棉已經逼近前低，逐漸向正常波動區間的下沿靠近。然而，價格的下跌并未有效刺激需求的改善，反而加深了市場的謹慎心態。在15700-15200附近，紡企大量點價補庫，工業庫存空間迅速填滿等待消耗。同時，受制于產成品銷售疲軟所帶來的資金壓力，企業的備貨意愿被進一步扼殺。隨著鄭棉主力合約跌破15000的關鍵位置，持倉量持續增加，多空矛盾激化。

此前，我們曾分析過，國內盤面的定價權之所以分化，是因為疆內外的市場存在差異。未來的價格走向，將取決于內地紡企對價格的接受程度，但在終端需求疲軟的背景下，紡企的生產利潤難以改善。而價格的支撐，則需關注疆內市場穩定的棉花需求能否持續。

從需求的角度看，新疆的紡紗業仍在產能投放的周期中。在政策補貼和能源成本的優勢下，新疆的紡紗業有望保持對棉花的消耗。然而，新疆的供應結構嚴重依賴新疆棉，儲備棉和進口棉的政策難以直接惠及新疆地區的紡企。當前，新疆的商業庫存持續去化，主流國企性質的棉商部分資源仍處于成本倒掛浮虧狀態，持貨待漲的意愿存在，不急于向市場供應皮棉，可流通資源逐漸收緊。

基于目前的市場狀態，我們在五月中旬開啟了一場南疆地區的棉花產業調研。除了關注新作供應端以外，我們的關注點更多在新疆紡企和舊作庫存的變化上。南疆的棉花種植意愿基本維持穩定，受益于去年穩定單產、較高的銷售價格以及補貼預期。去年調研顯示，喀什地區整體受低溫災害影響較小，整體單產情況較為樂觀。盡管阿克蘇、巴州地區整體單產受到一定影響，但基本維持在400公斤左右水平。籽棉銷售單價高于我們預估的7.2元/公斤平均售價。

南疆仍面臨土地成本上升的壓力。整體新疆的植棉意愿較高，而南疆地區土地租金相對偏低，這使得大部分調研對象成本均控制在3000元/畝以下。在不考慮補貼的情況下，基本能夠覆蓋成本并產生部分盈利。不過，部分棉農反饋去年皮棉加工質量較高，因此他們希望租金能夠有所提高。隨著南疆地區土地租金上升，部分棉農開始轉租自己手上的土地。去年一位承租種植2000畝的棉農，今年將部分土地轉包出去1500畝，租金從800元/畝提高到1100元/畝。

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