低硫燃料油期貨開戶交易入門 低硫燃油價格影響因素 供給和需求

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低硫燃油價格影響因素摘要：2020航運業正在經歷百年未有之大變局，IMO新政正式實施，全球高低硫燃油轉換順利進行，低硫船舶燃料油已成為主流用油，這將從根本上改善港口、海洋和全球環境，也給全球船用油市場帶來巨大變革。低硫燃油現貨市場規模進一步擴大，同時國內低硫燃料油出口退稅政策的推出，成功開啟了國內保稅低硫船用燃料油自主供應的新局面。即將推出的國際化低硫燃料油期貨合約，可以更及時和更直接地反映全球現貨市場的供需情況，有利于以市場機制促進我國低硫燃料油行業的進一步發展，進一步加強我國大宗商品期貨市場在全球范圍內的影響力和競爭力，中國舟山等船用燃料油保稅港有望在亞太地區低硫船用燃料油市場擁有更大的話語權，讓我國在燃料油這一重要能源產品領域擁有更大的定價話語權，有利于支持中國海運業的發展。低硫燃料油期貨將作為境內特定品種，采用“國際平臺、凈價交易、保稅交割、人民幣計價”的模式，全面引入境外交易者參與。這也是繼原油期貨之后第二個國際化能源期貨合約。近期出臺的燃料油出口退稅政策對低硫船燃供應保稅區是重大利好，將在很大程度上促進煉廠開啟低硫船燃資源常規生產流程，供應來源不同、需求不同導致低硫燃油與高硫燃油的研究方法截然不同，本文主要探究低硫燃油的價格影響因素。2020年5月29日，證監會批準上海國際能源交易中心開展低硫燃料油期貨交易，同時確定低硫燃料油期貨為境內特定品種，引入境外交易者參與交易。低硫燃料油期貨合約正式掛牌時間為2020年6月22日。報告要點

一、工藝決定低硫燃料油為主產品《上海低硫船燃期貨重塑全球船燃基準價格佘建躍》一文指出“低硫船燃和高硫船燃在產品類型上截然不同，低硫船燃大部分是主產品（成品油），高硫船燃是副產品，看低硫船燃就得看汽油和柴油的價格”，從新加坡各成品油的裂解價差來看，2020年以來，低硫船燃裂解價差持續高于其他成品油，是名副其實的主產品，低硫船用燃料油在一定時期內已成為高附加值煉油產品。從產品競爭力角度出發，煉廠生產低硫燃料油首先要考慮自身是否具有原油資源優勢（低硫原油），例如遼河石化公司加工的是低硫重質原油。其次要考慮能否利用煉廠現有渣油加氫等設施的富余能力，例如上海石化公司通過調整渣油加氫脫硫裝置生產低硫燃料油。對于加工環烷基原油的煉廠，加氫重油不是優質的催化裂解原料，裂解雙烯收率低，可考慮作為低硫燃料油的調和組分。《國內外渣油加氫處理技術發展現狀及分析方向晨中國石化撫順石油化工研究》

根據VLSFO的生產工藝和2020年以來國內煉廠各成品油出率的變化趨勢，確定了國內生產VLSFO除了依靠少部分的低硫原油資源外，大部分需要依靠渣油加氫工藝，而該工藝生產VLSFO勢必要犧牲汽油、柴油、石腦油等主產品的原料（蠟油、渣油），與VLSFO屬于主產品結論一致。從我國產量數據來看，2019年底燃料油產量開始飆升（國內燃料油產量不區分高低硫，但2019年底產量飆升與VLSFO生產有關），反映國內VLSFO生產發力；2020年受新冠疫情沖擊，國內煉廠開工受到沖擊大幅下行，所有油品的產量都出現不同程度的下降，一季度燃油產量上升勢頭被打斷，但緊接著四月燃料油單月產量重回高位。根據國內VLSFO生產工藝，無論是通過渣油加氫還是沸騰床加氫生產，消耗的是蠟油或渣油（汽柴油的原料），通過2019年底出率的變化，我們發現開工不提高前提下，生產VLSFO出率提高的同時，汽柴油出率下降，而且從四月的產量變化來看，VLSFO生產或對汽油產量影響更大。（據金聯創不完全統計，2020年1-5月份中國保稅用低硫船用重質燃料油總產量在216萬噸左右。1月份國內煉廠低硫燃料油產量在3.5萬噸左右，2月份產量在17.6萬噸左右，3月份產量在60萬噸左右，4月產量在65萬噸左右，5月產量在70萬噸左右）
在VLSFO紙貨活躍之前，新加坡市場的VLSFO多以10ppm柴油計價，2020年以來，柴油-VLSFO價差高位下降一度呈現負值，近期穩定在低位，輔助證實VLSFO是一種主產品；VLSFO-HSFO價差低位，為高低硫轉化、VLSFO持續擴大市場份額創造了有利條件。

二、低硫燃料油供應2020年1月22日，國家財政部、稅務總局、海關總署聯合發布《關于對國際航行船舶加注燃料油實行出口退稅政策的公告》，明確自2020年2月1日起對國際航行船舶在中國沿海港口加注的燃料油（編碼為27101922），實行出口退（免）稅政策，增值稅出口退稅率為13%。2月13日，中國石油遼河石化公司5300噸低硫船用燃料油在遼寧大連完成海關申報，成為全國首單享受出口退稅政策的船用燃料油業務。煉廠出產外貿低硫船用燃料油免征收消費稅，能夠顯著降低煉化企業燃料油生產成本，目前各企業的船用燃料油出口暫未使用配額指標。4月28日，商務部、海關總署同步發布《將低硫船用燃料油納入出口許可證管理貨物目錄（2020年）》和《關于下達2020年第一批低硫船用燃料油出口配額的通知》。《目錄》明確規定國內煉廠生產的低硫船燃出口需要出口許可證；《通知》規定2020年第一批低硫船燃出口配額共計1000萬噸，中石化、中石油等5家單位取得首批出口配額。目前，低硫船用燃料油外貿業務的市場關注度持續提升，除了前期4大集團布局的20家煉廠總計1800多萬噸/年的低硫船用燃料油產能陸續釋放外，具備生產能力的各大地方獨立煉廠也嗅到商機，開始積極籌備低硫船用燃料油的生產和供應。中石化布局鎮海煉化等十家臨近沿海煉油企業開展資源生產，2020年低硫重質清潔船用燃料油產能將達到1000萬噸/年，2023年產能將超過1500萬噸/年，目前上海石化、金陵石化、海南石化、齊魯石化、青島石化5家企業已生產出符合限硫規定的產品供應市場，除青島石化是外購低硫原油外，其余都是采用渣油/蠟油加氫工藝生產調和而成，以凈化油漿、蠟油為原料，合理摻渣，保證燃料油的粘度；中石油煉廠部署沿海煉廠遼河、大連、大連西臺、大港、廣西和兩錦生產，計劃產能為200-500萬噸/年，中國石油的國內資源如遼河油田、大港油田、大慶油田的原油是低硫油，可直接用來生產低硫船燃。主要調和組分：低硫渣油、焦化蠟油、焦化柴油、減壓柴油、催化油漿、催化柴油和其他調和方式如：催化油漿+加氫尾油。2019年6月，遼河石化生產的低硫調和料與大連西太生產的含硫深加工調和料在舟山自貿區內實現混兌調和，打通了國內煉廠的原料進入保稅船供油市場的調兌渠道。《船用燃料質量升級的行業影響及動向分析中石油華東設計院》2018年中國保稅燃料油進口數量為1475萬噸，2019年中國保稅油市場初步實現了“進口-生產-調和”三位一體的供應模式，保稅油整體供應量大幅增加。其中國內煉廠生產低硫船燃的數量約20萬噸，通過混兌調和獲得的保稅船用油數量為159萬噸，進口保稅油數量為1427萬噸。進入2020年，隨著燃料油出口退稅政策的落地，國內煉廠開始規模化生產低硫船燃。出口退稅政策支持，疊加煉廠擁有了低硫燃油出口配額，未來國產低硫燃油將極大補充保稅燃料油資源，我國現在的保稅燃料油高度依賴進口的局面有望被打破；另外混兌調和低硫船燃（進口原料+國產原料混兌）也仍將持續存在，但生產數量可能受到政策及資源限制，因此我們認為未來國產保稅燃料油會形成國產為主，進口+混兌為輔的供應格局。

從各產品產量及出率走勢大致可以回溯國內油品相互影響關系。根據我國國家標準GB17411規定，國產燃料油種類分為200號重油，7號燃料油、工業燃料油、催化油漿、蠟油漿、混合重油、瀝青，基本可以等同于殘渣型高硫燃料油。階段一：2019年上半年之前，高硫燃料油和瀝青同屬重油，高硫燃料油產量與瀝青產量大概率呈現負相關的關系，可以解釋2017-2019年上半年的瀝青和燃料油出率的背離，近年來瀝青裂解價差持續高位，煉廠為追求利潤將高硫燃料油餾分切分至瀝青，兩者出率負相關。階段二：2019年下半年-2019年12月，保稅燃料油混兌調和業務穩步推進，疊加各煉廠開始為低硫燃油生產做準備試生產，低硫燃油產量增量開始反映在統計局燃料油產量中（2019年10月-12月低硫燃料油混兌原料多為東北低硫渣油-高標號瀝青，因此該時間段瀝青產量降幅明顯）。此時瀝青與燃料油出率仍然背離，但與階段一有所不同。階段三：2020年-至今，2020年1月22日燃料油出口退稅政策落實，出口配額公布隨后公布，瀝青產量與燃料油產量同時增長，或證實國產低硫燃油供應開始發力（因低硫燃油生產犧牲的是汽柴油原料，因此瀝青產量影響不大），預計高硫燃料油出率仍維持較低水平。2017年前燃料油出率穩定在5%，2018-2019年平均出率約為3.5%，因瀝青產量持續飆升，當下高硫燃料油大概率出率在3.5%或以下。2019年5月-6月時間段，汽油、柴油出率均出現下降，燃料油出率上升，汽油損失量（50.83萬噸）柴油損失量（17.49萬噸）；低硫燃料油產量（48萬噸）。2019年7月-2020年4月時間段，原油月均加工量5386萬噸，汽油出率（-3.036%）柴油出率（-0.924%）煤油出率（-3.961%）；燃料油出率（+2.170%），那么汽油、柴油、煤油損失量分別為164萬噸、50萬噸、213萬噸，低硫燃料油產量增幅117萬噸，若將煤油歸為柴油，則汽油：柴油：低硫燃料油=1.4：2.2：1。（咨詢機構EnergyAspects預估生產100萬噸低硫燃油損耗30萬噸汽油和20萬噸柴油，與本文結論不一致）根據推算，國內1-4月低硫燃料油月均產量76萬噸，（高于金聯創月均產量43萬噸，據金聯創不完全統計，2020年1-5月份中國保稅用低硫船用重質燃料油總產量在216萬噸左右。1月份國內煉廠低硫燃料油產量在3.5萬噸左右，2月份產量在17.6萬噸左右，3月份產量在60萬噸左右，4月產量在65萬噸左右，5月產量在70萬噸左右）2020年中國低硫燃油出口配額1000萬噸-1500萬噸，意味著（5-12）月均產量要達到87-150萬噸，是通過提高開工還是調整出率來實現低硫燃料油供應呢？我們認為通過前者的概率偏高，2020因新冠疫情沖擊，一季度煉廠開工同比季節性低位，開工下降背景下，生產燃料油大概率是以犧牲其他品種出率實現的，未來隨著煉廠開工逐步提升，按照4月2.233%的低硫燃料油出率無需繼續提高就能滿足出口配額的數量，因此未來為生產低硫而大幅度調整汽柴油煤油出率較難看到，但大概率生產低硫燃油會分流汽柴油的供應。

供應端低硫燃油產量與低硫燃油裂解價差有一定關系。當低硫燃油的內外盤利潤較好時，煉廠生產低硫燃油動力較足，假定我們用國產低硫渣油出口退稅代替國產保稅低硫燃油，新加坡低硫燃料油與其相減作為內外盤套利空間，2020年3月前，兩者呈現一定的正相關性，此后出現背離，或與疫情沖擊下低硫燃油成為經濟性最好的品種有關。低硫燃油內外盤價差與新加坡低硫燃油裂解價差有較強的正相關關系，當新加坡裂解價差較強時，帶動內外盤價差高位，驅動煉廠生產低硫燃油。低硫燃油裂解-汽油裂解價差可以作為低硫燃油產量的領先指標；2020年以來國產低硫燃油大部分用于出口形式加注，與2020年以來國內燃料油加注多為低硫燃油一致。

進口目前我國燃料油進口品名是5-7號燃料油（海關編碼27011922），并未區分高低硫。燃料油出口退稅政策落實后，國產燃料油會大量補充保稅船燃資源，燃料油進口依存度大概率持續下降，隨著我國保稅船燃規模不斷擴大，1000萬噸配額較難滿足2020年國內保稅燃料油加注需求仍需進口低硫燃油補充，此外還有國內進口燃料油加工需求（燃料油和稀釋瀝青凈進口量約為國內煉廠進口燃料油加工需求），因此預計燃料油進口量仍將持續存在，但數量會較之前大幅下降。2019年我國燃料油進口主要集中在新加坡、馬來西亞、俄羅斯、阿聯酋、韓國、日本等國，2020年IMO正式執行，我國燃料油進口種類、進口來源也發生了一定的變化，與2019年相比，2020年1-5月我國自印度尼西亞、韓國、馬來西亞的進口占比增幅明顯，馬來西亞、新加坡仍然是我國主要的燃料油進口來源，未來新加坡低硫燃油通過進口對中國的影響短期仍將持續。

除了國產、進口之外，混兌調和對市場的影響也較大，我們自己的理解是混兌調和的成本特惠，不需占用配額，能夠實現出口，但因為官方未有明確的規定，我們對該途徑的低硫船燃資源持續關注。三、低硫燃料油需求全球80%的貿易量由海運實現，2019年全球航運燃料需求近400萬桶/天，其中高硫燃油需求占比超70%。2016年10月，國際海事組織（IMO）海上環境保護委員會召開的第70屆會議出臺了《國際防止船舶造成污染公約》修正案、導則和通函等，重點對附則VI《防止船舶造成空氣污染規則》進行了修正，決定自2020年1月1日起，在全球范圍內實施船用燃油硫含量不超過0.50%的規定。《國際防止船舶造成污染公約》附則VI《防止船舶造成空氣污染規則》的目標是減少全球船舶硫化物排放對大氣的污染。對排放達標有兩類措施和規定：一是船舶燃料油硫含量降至≤0.5%；二是允許采用替代燃料，例如液化天然氣（LNG）、液化石油氣（LPG），或采取尾氣脫硫措施繼續使用高硫船舶燃料油，但尾氣排放應該與使用低硫船舶燃料油達到同等水平，《防止船舶造成空氣污染規則》明確了各國海事組織檢查監管措施，船舶燃料油使用者、供油者的資質誠信必須通報國際海事組織，并在全球實現共享信息。目前，承諾履行公約國家的貿易量占世界貿易總量的98%，意味著世界幾乎所有的船舶必須執行該公約。少數國家宣布暫緩執行《國際防止船舶造成污染公約》，意味著在其領海放松船舶燃料油排放限制，相關監管也較寬松，但這不是主流。基于自身對環境保護的要求，一些國家在執行《國際防止船舶造成污染公約》的基礎上出臺了更加嚴格的法規，采用替代措施（尾氣脫硫）的船舶若要進入這些國家的領海、大氣污染物排放控制區，就會遇到困難，此外為提高港口和政府的限硫執行力度，2020年3月1日起IMO實施不合格燃油攜帶禁令，禁止未安裝脫硫塔船只攜帶不合規燃油（高硫燃油作為貨物除外）。IMO新政導致高硫燃油需求斷崖式下滑，低硫燃油需求大幅增長，市場份額不斷增加。截至2019年底，全球已有近3000艘船舶（尤其是新船）安裝了尾氣洗滌裝置，其中“開式洗滌”占80.4%，“混合式洗滌”占16.5%，未來少數船舶規劃還有安裝計劃。在總數超過2000艘的運輸原油的阿芙拉型油輪（AFRA）、蘇伊士型油輪（SUEZ）和超大型油輪等大型船舶中，已經或規劃安裝洗滌設施的比例約為15%～30%。隨著高低硫價差逐步收窄，使用低硫燃料油更具經濟性，低硫船舶燃料油全面取代高硫船舶燃料油的可能性更大。《未來低硫船舶燃料油市場走勢分析劉初春大連西太平洋石油化工有限公司》2018年全球船用油年消費量約2.8億噸，其中高硫燃料油（HSFO）占比70%，市場需求量為2億噸，亞太地區船用燃料油需求量占全球近50%，歐洲占23%，中東和北美分別占10%和8%。亞太主要燃料油消費前三位的依次是新加坡、中國和日本。亞太地區是全球燃料油缺口最大的地區，2020年前新加坡依托于自身港口優勢，貿易量大，是燃料油加注第一大港，該地區價格是全球燃料油價格風向標。

機構預測2020年后全球高硫燃油（HSFO）需求下降50%（約180萬桶/天）至120萬桶/天，其需求被柴油、低硫燃油（VLSFO）替代。隨著脫硫塔安裝增速放緩（新加坡、中國等國大港口禁止開式脫硫塔，該禁令要求船只在管控區域切換為低硫燃油，增加了脫硫塔原料切換不確定性），高低硫價差不斷收窄，IMO新政遵守比例提升（機構預計不執行IMO限硫令船舶比例從去年15%降至約12%），低硫燃油份額會不斷提升。機構此前預計2020年低硫燃油需求將增至110萬桶/天，但數據顯示1-4月新加坡低硫組分占比已超80%超過該預期，其中VLSFO占比59%，機構高估了MGO需求，低估了VLSFO需求，以此替換比例推算，全球VLSFO需求將為236萬桶/天，大超資訊機構預期。2021-2025年全球VLSFO有望保持15萬桶/天的增速，低硫燃油需求將維持高增速，份額逐步增加。

過去新加坡依靠燃油價格優勢、吞吐量大、港口條件優越一直是全球最大的船燃消費港口，其燃料油市場定價地位較難撼動，我們在燃料油需求專題（二）航線與運費——專題報告20200602 指出，中國、日本、韓國是亞洲主要的鐵礦石進口國；每年中國通過海上進口中東、歐洲、非洲、美洲的原油，世界前二十大吞吐量排名的港口中國有14個，其中寧波-舟山、上海吞吐量遠超新加坡，在新加坡加注的船只多為來往南北的干散貨船、油輪，一般來說吞吐量與新加坡船燃銷量成正比，巴西、澳洲鐵礦發貨量與新加坡船燃銷量成正比，我國港口吞吐量與消費量不成正比主要是原因是過去我國供應船燃需要進口，沒有價格優勢。船東通常在一條航線選擇最具成本優勢、服務條件最好的港口加注。過去我國船用燃料油未納入一般貿易的免稅退稅目錄，以往保稅燃料油主要依靠進口，成本長期高于新加坡，制約了行業發展，國產燃料油不退稅則不具備與保稅進口燃料油的價格競爭力，一旦具備價格優勢，我國燃料油市場有非常廣闊的前景。燃油出口退稅政策落實，國內低硫燃油產能逐步釋放，國產的低硫燃油價格已低于新加坡，未來大概率船舶加注量會快速增加。2018年舟山海關保稅船用燃料油供應量359.29萬噸，占全國保稅船用燃料油供應總量1180萬噸的近1/3，2019年，浙江自由貿易區保稅船用燃油直供量達410.27萬噸，2020年中國保稅船用燃料油規模有望達到1500-1800萬噸。


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