摘要：2020年市場(chǎng)預(yù)期我國(guó)低硫燃油市場(chǎng)呈現(xiàn)國(guó)產(chǎn)為主、混兌、進(jìn)口為輔的“三位一體”供應(yīng)來源，LU主要由國(guó)內(nèi)低硫燃油供需定價(jià)，與380燃料油高進(jìn)口依存度依靠新加坡定價(jià)不同。怎么交易低硫燃料油期貨？低硫燃料油期貨上市首日交易策略
我國(guó)低硫燃油產(chǎn)能充足，1-5月份國(guó)內(nèi)低硫燃油產(chǎn)量不斷飆升，五月國(guó)產(chǎn)低硫燃油數(shù)量超過月度國(guó)內(nèi)保稅燃油需求，且國(guó)內(nèi)仍有進(jìn)口低硫燃油，新加坡低硫燃料油庫(kù)存仍在高位，預(yù)計(jì)未來有望實(shí)現(xiàn)“內(nèi)低外高”的格局，實(shí)現(xiàn)真正的低硫燃油定價(jià)權(quán)，進(jìn)一步釋放保稅低硫燃油的需求潛力，從這個(gè)角度看LU應(yīng)受低硫燃油供應(yīng)充足預(yù)期持續(xù)壓制，國(guó)內(nèi)價(jià)格應(yīng)持續(xù)低于新加坡。但短期來看①倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)較高或證實(shí)交割庫(kù)容仍相對(duì)緊張，且LU與FU交割庫(kù)一致，交割庫(kù)容緊張局面有概率延續(xù)，一旦LU持倉(cāng)大幅增加或?qū)�空頭不利。②新加坡VLSFO進(jìn)口到國(guó)內(nèi)的2101交割利潤(rùn)約為-70元/噸，不足以吸引空頭交割，交割貨源焦點(diǎn)或始終集中在國(guó)產(chǎn)低硫資源上。③目前從交割資源來看，國(guó)產(chǎn)資源大概率能滿足相關(guān)指標(biāo)要求，進(jìn)口以及混兌資源或較難滿足密度、化工指標(biāo)要求，增加空頭隱含交割成本，我們現(xiàn)階段國(guó)產(chǎn)+進(jìn)口+混兌數(shù)量剛好能夠滿足現(xiàn)貨需求，且有配額限制，國(guó)內(nèi)煉廠低硫燃油月度產(chǎn)量繼續(xù)上提概率有限，且國(guó)內(nèi)保稅區(qū)低硫燃油需求持續(xù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)或存在交割資源不足預(yù)期，直到配額增加，足夠的價(jià)格吸引國(guó)內(nèi)煉廠大量生產(chǎn)，國(guó)產(chǎn)低硫燃油產(chǎn)量滿足了現(xiàn)階段市場(chǎng)需求外還有過剩，屆時(shí)低硫燃油“內(nèi)低外高”的國(guó)內(nèi)定價(jià)權(quán)有望實(shí)現(xiàn)。策略：短期多LU2101；多LU2101-FU2101價(jià)差，多LU2101-SC2101價(jià)差長(zhǎng)期空LU2101-VLSFO2011價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)因素：原油大幅下跌2020/6/22日，上期能源低硫燃油合約（合約代碼LU）掛牌上市，LU2101、LU2102、LU2103、LU2104、LU2105、LU2106合約掛牌基準(zhǔn)價(jià)2368元/噸，保證金為合約價(jià)值的15%，漲跌停板幅度為±13%，上市首日漲跌停板幅度為掛牌基準(zhǔn)價(jià)的±26%，漲跌停板為（1752，2983）。

一、國(guó)產(chǎn)低硫產(chǎn)量不斷飆升，新加坡低硫庫(kù)存較高2020年市場(chǎng)預(yù)期我國(guó)低硫燃油市場(chǎng)呈現(xiàn)國(guó)產(chǎn)為主、混兌、進(jìn)口為輔的“三位一體”供應(yīng)來源，我國(guó)低硫燃油產(chǎn)能充足，1-5月份國(guó)內(nèi)低硫燃油產(chǎn)量不斷飆升，五月國(guó)產(chǎn)低硫燃油數(shù)量剛超過月度國(guó)內(nèi)保稅燃油需求，且國(guó)內(nèi)仍有進(jìn)口低硫燃油，新加坡低硫燃料油庫(kù)存仍在高位，預(yù)計(jì)未來有望實(shí)現(xiàn)內(nèi)低外高的格局，實(shí)現(xiàn)真正的低硫燃油定價(jià)權(quán)，進(jìn)一步釋放保稅低硫燃油的需求潛力，從這個(gè)角度看LU應(yīng)受低硫燃油供應(yīng)充足預(yù)期持續(xù)壓制，國(guó)內(nèi)價(jià)格應(yīng)持續(xù)低于新加坡。國(guó)內(nèi)5-7號(hào)燃料油進(jìn)口量、出口量不區(qū)分高低硫，出口量目前大部分為低硫船燃需求；進(jìn)口量因存在低硫保稅燃油進(jìn)口、保稅轉(zhuǎn)內(nèi)貿(mào)、高硫保稅燃油進(jìn)口三種來源，相對(duì)復(fù)雜，2月5-7號(hào)燃料油進(jìn)口量大幅下降至均值水平，假設(shè)國(guó)內(nèi)月度保稅船燃需求為140萬噸/月（2020年1-4月份月均出口量136萬噸）短期不出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)（此假設(shè)2020年燃料油需求1680萬噸），4月供應(yīng)端國(guó)產(chǎn)87萬噸（我們推算）+進(jìn)口110萬噸（5-7號(hào)燃料油進(jìn)口量），進(jìn)口量是高硫還是低硫?qū)�LU影響較大；但5月國(guó)產(chǎn)低硫產(chǎn)量預(yù)估為180萬噸，根據(jù)我們推算低硫燃油產(chǎn)量，前五月配額量已完成484萬噸，我們認(rèn)為隨著國(guó)產(chǎn)資源對(duì)保稅資源的補(bǔ)充，國(guó)內(nèi)燃料油進(jìn)口依存度有望持續(xù)下降，因?yàn)?-7號(hào)燃料油進(jìn)口量不區(qū)分高低硫，需要加以區(qū)分，我們認(rèn)為1-4月份存在33萬噸/月的進(jìn)口高硫燃料油煉廠加工需求+30萬噸/月保稅高硫380加注需求+FU倉(cāng)單對(duì)高硫進(jìn)口的需求10萬噸/月（預(yù)計(jì)后期較難持續(xù)），5月后總計(jì)63萬噸/月的高硫進(jìn)口需求，我們傾向認(rèn)為這部分是5-7號(hào)燃料油的剛性進(jìn)口需求，每月相對(duì)固定。情景1：1000萬噸剩余配額月均產(chǎn)量73萬噸/月，受到配額限制國(guó)內(nèi)煉廠產(chǎn)量未來若大幅下降至73萬噸/月，國(guó)產(chǎn)資源較難滿足需求，則進(jìn)口資源份額將繼續(xù)增加，未來進(jìn)口量若由110萬噸下降維持在63萬噸，則滿足140萬噸/月的需求需要進(jìn)口67萬噸/月，一旦進(jìn)口較少則會(huì)造成交割資源相對(duì)緊張，利多LU。情景2：國(guó)內(nèi)低硫燃油配額擴(kuò)增至1500萬噸，未來國(guó)內(nèi)低硫燃油產(chǎn)量145萬噸/月，基本能夠滿足保稅燃料油需求，未來進(jìn)口量若由110萬噸下降維持在63萬噸，對(duì)LU影響中性；若進(jìn)口量維持在110萬噸均值水平上，則存在過剩的進(jìn)口低硫?yàn)?7萬噸/月，利空LU。以上兩種情景的基準(zhǔn)是假設(shè)國(guó)內(nèi)月度保稅船燃需求為140萬噸/月（2020年1-4月份月均出口量136萬噸）短期不出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)（此假設(shè)為2020年燃料油需求1680萬噸），結(jié)合出口量代表真實(shí)加注需求，而1-5月份低硫產(chǎn)量+（進(jìn)口量-高硫380進(jìn)口量）-出口量持續(xù)正值或說明國(guó)內(nèi)低硫燃油在持續(xù)累庫(kù)存。綜合來看第二種中性偏利空的情景出現(xiàn)概率偏高，若進(jìn)口量維持在均值附近，國(guó)內(nèi)低硫燃油供應(yīng)壓力持續(xù)存在。新加坡燃料油庫(kù)存自2019年下半年開始持續(xù)積累，預(yù)估該時(shí)間段后增加新加坡燃料油庫(kù)存多為低硫燃油，此外普氏統(tǒng)計(jì)的新加坡燃料油浮倉(cāng)中，大部分為低硫燃油或組分浮倉(cāng)。
但短期來看①倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)較高或證實(shí)交割庫(kù)容仍相對(duì)緊張，且LU與FU交割庫(kù)一致，交割庫(kù)容緊張局面有概率延續(xù)，一旦LU持倉(cāng)大幅增加或?qū)�空頭不利。②新加坡VLSFO進(jìn)口到國(guó)內(nèi)的2101交割利潤(rùn)約為-70元/噸，不足以吸引空頭交割，交割貨源焦點(diǎn)或始終集中在在國(guó)產(chǎn)低硫上。③目前從交割資源來看，國(guó)產(chǎn)資源大概率能滿足相關(guān)指標(biāo)要求，進(jìn)口以及混兌資源或較難滿足密度、化工指標(biāo)要求，增加空頭隱含交割成本，我們現(xiàn)階段國(guó)產(chǎn)+進(jìn)口+混兌數(shù)量剛好能夠滿足現(xiàn)貨需求，且有配額限制，國(guó)內(nèi)煉廠低硫燃油月度產(chǎn)量繼續(xù)上提概率有限，且國(guó)內(nèi)保稅區(qū)低硫燃油需求持續(xù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)或存在交割資源不足預(yù)期，直到足夠的價(jià)格吸引國(guó)內(nèi)煉廠大量生產(chǎn)，國(guó)產(chǎn)低硫燃油產(chǎn)量滿足了現(xiàn)階段市場(chǎng)需求外還有過剩，屆時(shí)低硫燃油“內(nèi)低外高”的國(guó)內(nèi)定價(jià)權(quán)有望實(shí)現(xiàn)。硫產(chǎn)能未完全釋放，仍有部分低硫進(jìn)口需求，價(jià)差存在向上修復(fù)驅(qū)動(dòng)，但長(zhǎng)期來看，待國(guó)內(nèi)低硫燃油產(chǎn)能完全釋放，疊加新加坡市場(chǎng)低硫庫(kù)存未消化，低硫燃油存在壓力，高硫燃油受供應(yīng)下降預(yù)期驅(qū)動(dòng)存在支撐，高低硫價(jià)差或存在下行趨勢(shì)。

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