至簡期貨概率撲克

從價格波動機制上講，現貨市場與期貨市場之間最大的區別在于兩者之間的負反饋機制不同，聯系兩者的是基差。

現貨市場的負反饋是產業利潤的提升對產能的提振，而現貨市場的負反饋失靈則大多來自于生產瓶頸。

我們把一個商品的上游原料與產品之間，或者產區價格與銷區價格之間做成一張表，按照上漲與下跌兩種情形，會有以下四種組合：

第一種情況：上漲，但原材料（產區）比產成品（銷區）漲得快。價格上漲，說明該產品本來就供小于求。原料（產區）比產成品（銷區）漲得快。越漲，企業（貿易）的利潤越小。越漲越沒有生產的積極性，未來的商品就會越短缺。這是上漲過程中典型的負反饋失靈的例子。

第三種情況正好與第一種情況相反，原料（產區）比產成品跌得快。越跌，企業生產的利潤就越大。利潤越大，生產積極性就越高，產品供大于求的程度就更嚴重。這是下跌過程中，負反饋失靈的例子。

第二種和第四種，是負反饋機制正常工作的情形，即無論是價格上漲還是下跌，基本面的調整，對價格上漲（下跌）本身，作用都是反向的。

但期貨市場并不存在像現貨市場的“生產瓶頸�！�

任何人，無論你是誰，只要有資金，有期貨賬戶，都可以自由地在期貨市場買入或賣出。期貨上的做多或做空不需要具備廠房機、機器等生產要素，而且可以隨時轉換買賣地位，故期貨市場的負反饋機制與現貨市場是有很大不同的。

那么，這兩個市場的負反饋機制的區別是什么呢？

期貨市場的負反饋，主要是因為前期獲利頭寸的平倉。而期貨市場的負反饋失靈則大多來自于期貨市場的案金交易制度，即保證金不足引發大規律地糾錯砍倉。

2003年，我們團隊在某上市公司集團負責套期保值工作，主多上交所的天然橡膠。我曾遇到一位剛入期貨行的“大戶甲”。

“大戶甲”問我：中國的天然橡膠一年產量是多少？

我答：50萬噸左右。

“大戶甲”問：合多少手？

我答：十萬手左右。

過了幾天，“大戶甲”滿頭大汗地跑過來問我：我已經買了10萬手了，怎么市場還有賣盤？原來，他把期貨交易當作現貨貿易了。

如果沒有了現貨市場與期貨市場之間的聯系，期貨交易注定成為符號的炒作。要么狂漲，要么狂跌，不會有連續的順暢趨勢發生。換句話說，期貨市場之所以表現出趨勢性，一定與現貨市場的負反饋失靈緊密聯系在一起的。

現貨市場與期貨市場之間兩種不同的負反饋機制，既有聯系，也有區別，兩者互為因果，相互作用，也是一組無法求解的非線性方程。

基差代表了這兩者之間的聯系與不同。雖然描述兩者之間關系的非線性方程無法求解，但這并不耽誤通過基差來跟蹤兩者之間關系。比如，當期貨市場因系統性風險普通暴跌時，此時基差（現貨價減期貨價）大幅走高的品種應多加留意。因為，這說明來于期貨市場恐慌性拋盤，并沒有得到現貨的響應。風雨過后，這類品種有可能劃出第一道彩虹！

現貨市場是一個類似于生命體的組織，它內部也存在一個類似于“拮抗裝置”的負反饋機制，這個“拮抗裝置”就是產業利潤對現貨供需，以及基差對庫存的反向調節。

按照期貨到期日的不同，我們把現貨價、近月合約期貨價、遠月合約合約的期貨價，做在同一個圖表，這個圖表我們稱為期限結構。

期限結構一般為兩種contango結構和back結構。

contango結構是指現貨低，而期貨價格越往后價格越高，也稱之為期貨升水結構。

Back結構是指現貨價格高，而期貨價格越往后越低，也稱之為現貨升水結構。

如果你經�？疵绹鳺TI原油或者布倫特原油，就會見到這種的期限結構。一般的規律是：當市場低迷的時候，市場呈現contango結構；而當原油缺缺，供不應求時，市場往往是呈現back結構。

在市場低迷時，現貨端供大于求，而這期期貨的高升水，吸引現貨商將持有的現貨，在遠期期貨上賣出保值或賣出套利，套保套利商的這個動作相當于鎖定了現貨庫存，使得市場有效供給減少，也相當于把富裕的庫存往遠期轉移。

這是一個自我調節機制，現貨壓力越重，遠期的contango結構就上翹的越厲害，更多的庫存轉向遠月，市場達到一個自我平衡。

當這個contango結構如果受到某種擾動，比如期貨端突現下跌，此時，contango結構會順時鐘偏轉，期貨比現貨跌得快，套保套利商開始獲利，他們開始平倉買入期貨，而在現貨市場上拋售庫存。這個動作將使contango結構逆時針偏轉，重新回到原來的位置。市場通過期貨套利，來實現庫存在現貨端和期貨端來回轉移，從而完成負反饋作用。

這樣，庫存與遠期升水就形成這樣一種翹翹板關系：庫存上升，現貨壓力變大，遠月升水上升。庫存變小，現貨壓力變輕，遠月升水下降。這個模型是做期現套利時，優化空頭頭寸的最主要的依據，我們稱之為在contango的坡地上來回奔跑。

現貨產業利潤與產能和需求之間，同樣存在著反向調整的關系。

利潤越高，產能則越大，反之，利潤越低，產能自然會減少。但真實的現貨市場并不存在著完美的負反饋關系。

比如，玻璃生產線的冷修。即使玻璃價格已經很低，但冷修的成本也巨高，廠家在現金流尚能忍受的前提下，一般不會冷修。生產端停不下來，銷售依然低迷，低價并不促進產能減少，市場則進入負反饋失靈狀態。廠家不愿出清產能的另一個原因是銷售端的考慮。每一個生產商和供應商都有下游客戶。一旦生產停止，就意味著終端客戶將離你而去。

產業利潤與供需之間的負反饋調整的難度不同，造就了不同品種間的“趨勢屬性”。

農產品一年一種植，一年一收割。所以農產品一旦有趨勢，大致要維持一年左右。而礦類商品的生產周期則更長。利潤對產能反向調節的難度，決定了一個品種的“趨勢屬性”。這就是為什么，同樣的一套量化策略，放在螺紋鋼上屢試不爽，用到PTA上卻屢戰屢敗，是因為各個商品的產業利潤對其產能反向調整的難度是不同的。

現貨價格和期貨價格之間，滿足萬有引力定律:

即離交割日越近，現貨與期貨價格之間的聯系就越緊密，該公式，是我們過去在套利部門工作時，在臨近交割月的時候，收割升貼水的主要依據。

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