隨著東南亞地區因過量降雨引發的洪澇逐漸消退，加上國內近期新購置的棕櫚油運輸船陸續到達，我們預期棕櫚油市場的短期多頭趨勢將受到限制。市場焦點將更多轉向南美的大豆生產。

巴西的升貼水以及CBOT大豆的價格持續下跌，這使得豆類產品的估值顯著下降。隨著棕櫚油的漲勢趨緩，市場焦點開始轉向南美的大豆。本周，巴西的CNF升貼水以及CBOT大豆的共振下跌，為油脂油料市場帶來了顯著的下行壓力。

在豆粕市場的跌勢放緩的情況下，油粕比的套利交易解鎖，使得油脂市場在短短幾個交易日內就抹去了過去半個多月的漲幅。除棕櫚油外，豆油和菜油都呈現出向去年6月初低點靠近的趨勢。

在降雨形勢一直不積極的背景下，許多機構已經數次下調巴西大豆產量的預估，一些私營機構甚至已經將巴西新作大豆產量預估在1.5億噸以下，但官方機構的預估依然偏高，這使得私營機構的預估并未得到市場的廣泛認可。市場普遍預期在今年南美南部偏好的降雨形勢下，阿根廷、烏拉圭、巴拉圭的大豆產量將同比增長，盡管阿根廷近期降雨形勢不利，可能會對其產量預期產生影響，但市場仍認同南美大豆2023/24年度整體豐產的格局。

考慮到去年巴西升貼水在3-4月的崩塌，今年出口商在看空貼水上搶跑，引發巴西升貼水提前下跌。而面對巴西具有競爭力的報價，CBOT大豆的出口銷售受到了擠壓，這使得CBOT大豆與巴西升貼水出現共振下跌，幾度失守1200美分支撐。巴西升貼水與CBOT大豆的大幅走弱，導致國內大豆進口成本顯著下降，對國內豆類產品的估值形成向下的帶動。根據USDA出口銷售數據，截至2024年1月25日，美豆當期市場年度累計出口及未裝船量為3811萬噸，相較于去年同期的4713萬噸，下降了902萬噸。這一顯著降幅遠高于當前出口目標的降幅，這使得美豆23/24年度的出口目標面臨較大的下調壓力。

我們預計美豆23/24年度結轉庫存達到3億蒲的可能性顯著增加，同時，24/25年度美豆種植面積擴張傾向明顯，這使得美豆平衡表顯著轉向寬松。這可能會推動中長期CBOT大豆向種植成本趨近。

對比種植成本，當前CBOT大豆盤面仍有幾十美分的下探空間。在南美CNF升貼水短期內反彈但中期尚未止跌的情況下，預計CBOT大豆中長期將呈現下跌趨勢，這將給國內豆類估值帶來下行壓力，并帶動整體油脂油料價格重心下移。

綜合來看，在南美大豆整體豐產及其對美豆平衡表的改善傾向下，國內油脂油料價格面臨巴西升貼水及CBOT大豆走弱趨勢下的下行壓力。風險點在于阿根廷降雨形勢持續惡化。因此，預計下周油脂資金仍以減倉流出為主，空頭減倉可能引發短期盤面的反彈。然而，這并不意味著市場將迎來反轉，市場仍存在諸多不確定性因素。

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