國債期貨觀點：耐心等待債券收益率下行（1）成交持倉：T、TF、TS當季日均成交量分別為68610、29115、6957手，1周變動分別為2778、-5363、-3179手；持倉量分別為80970、48539、16374手，1周變動分別為7966、4071、1580手；（2）跨期價差：T、TF、TS當季-次季價差分別為0.470、0.490、0.180元；1周變動分別為-0.105、-0.055、-0.065元；（3）跨品種價差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T當季價差分別為102.520、100.710、303.940元，1周變動-0.595、0.025、-0.545元；（4）基差：T、TF、TS當季基差分別為0.462、0.350、0.212，1周變動-0.281、-0.071、0.008元。邏輯：上周特別國債開始市場化發行導致債市承壓，國常會表示引導債券利率下行使得市場期待降準，但央行表示提前考慮政策工具的適時退出又使得市場擔心貨幣政策提前收緊。特別國債發行對債市的影響很大程度上取決于貨幣政策如何配合，而國常會和央行的表述使得市場預期混亂。我們認為未來貨幣政策仍是偏寬松基調，債券收益率有望下降。首先，結合上下文背景，央行行長講話并不一定是想傳達當前的貨幣政策取向，而僅僅是表達貨幣政策理念。提前考慮政策工具的適時退出體現了政策制定要有前瞻性的理念，并不意味著從現在開始就要逐步退出。其次，國常會的表述非常明確就是關于貨幣政策的目標和取向，“進一步通過引導貸款利率和債券利率下行”是實現“推動金融系統全年向各類企業合理讓利1.5萬億元”的具體措施。最后，當前經濟仍明顯受到疫情抑制，貨幣政策也需要維持偏寬松基調。上周四和周五，美國新增病例超過過去1個多月的震蕩中樞，并連續2天增加，二次爆發風險明顯增加，而且新興經濟體疫情仍在蔓延。在這樣的經濟環境下，貨幣政策仍需維持寬松基調。震蕩偏多
需要強調的是，根據央行行長表述，央行可能傾向于通過市場化方式引導利率下行，未必馬上采取降準降息的政策。因此，我們認為對債券收益率下行多一點耐心，建議博弈修復行情。操作建議：博弈修復行情風險因子：1）海外疫情迅速得到控制；2）財政超大力度擴張。

國債：耐心等待債券收益率下行1.市場回顧：特別國債全部市場化發行沖擊債市，貨幣政策預期波動擾動市場上周T、TF、TS2009合約分別下跌0.43%、0.51%、0.24%，節奏上一波三折。總的來講，上周影響市場的重要因素有三個：1）特別國債將全部市場化發行超出預期導致周二債市大跌。市場原本預期特別國債大部分以定向形式發行，少部分市場化招標發行。這樣,特別國債對市場的影響相對較小。但實際情況是特別國債從6月18號開始全部以市場化方式發行，7月底發行完畢。這使得市場擔心特別國債發行會沖擊債市。2）國常會表示進一步引導債券利率下行，降準預期重燃，周四期債高開。此前官方表態中未曾提及引導債券利率下行，此次特別提及可能意味著引導債券利率下行會是下階段的重點任務。同時，國常會表示綜合運用降準、再貸款等工具，保持市場流動性合理充裕。這使得降準預期大幅提高。因此周四期債高開。3）央行表示關注政策后遺癥，提前考慮政策工具的適時退出，市場擔心貨幣政策可能提前收緊，周四10:50之后期債快速回落。央行行長在陸家嘴論壇上表示“要關注政策的“后遺癥”，總量要適度，并提前考慮政策工具的適時退出”。這使得市場預期貨幣不會進一步寬松，甚至可能進一步收緊。近期銀行間資金總體有所回籠，資金利率有所走高，似乎也反映貨幣不會放松。

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